业绩表现不稳定的背后是毛利率的大幅波动及应收账款的高企，在军工行业客户集中度畸高痼疾难以改变的背景下，随着经营规模和研发规模的不断扩大，即便已成功上市募资的雷电微力仍将面临经营活动现金流量净额持续为负可能出现流动性风险的压力。
方斐/文
2021年8月24日，成都雷电微力科技股份有限公司（下称“雷电微力”）在深交所创业板上市，公司IPO募集资金扣除发行费后，拟投入2.25亿元用于生产基地技改扩能建设项目，2.05亿元用于研发中心建设项目，2亿元用于补充流动资金。
成立于2007年的雷电微力是一家从事毫米波有源相控阵微系统研发、制造、测试和销售的高新技术企业，相控阵是相关信息化国防装备的核心部件，广泛应用于精确制导、通信数据链和雷达探测等领域，能够有效提高装备精确制导、隐蔽通信和侦测能力。
流动性风险无解
数据显示，2017-2020年，雷电微力实现营业收入分别为8899.66万元、4600.33万元、2.97亿元、3.42亿元，2018-2020年的同比增速分别为-48.31%、546.04%、15.15%；2017-2020年，公司实现净利润分别为-1455.85万元、-3080.74万元、8276.12万元、1.21亿元，2018-2020年的同比增速分别为-111.61%、368.64%、46.2%。
从绝对值来看，2017年和2018年，雷电微力净利润连续两年出现亏损，直到2019年才扭亏为盈。公司对此解释称，由于前期产品开发投入较大，以及2017年和2018年分别确认1204.02万元、1075.13万元股份支付费用，导致这两年净利润为负。此外，2018年，公司的收入同比接近腰斩，但到2019年却大幅增长546.04%，这主要系某项目进入军方批产列装阶段，从而导致销售收入大规模增长。
由此可见，从营收表现来看，雷电微力业绩波动较大，2018年，由于公司以小批量多批次的定制化产品为主，收入基数较小，同时前期产品开发投入较大，净利润为负；2019年，得益于需求驱动，公司主要产品实现量产并销售，销售收入大增，营收和净利润均实现三位数暴涨；2020年，在上一年业绩基数畸高的前提下，公司营收增速回归常态，同比增长15.08%，净利润和扣非净利润增速分别为46.2%、42.8%。
与此同时，与业绩表现不稳定相对应，雷电微力毛利率也出现较大的波动。2018-2020年，雷电微力的主营业务毛利率分别为为59.71%、47.06%和56.79%，整体处于较高水平，波动幅度也较大，尤其是在2019年，公司毛利率下降明显，主要是收入规模快速增长所致。
细分业务来看，2018-2020年，雷电微力精确制导类产品的毛利率分别为48.99%、45.76%和55.88%，2019年下降主要是因为某定型列装产品于2018年开始批产，实现收入的规模自2019年开始快速增长，但其毛利率较低拉低了整块业务的毛利率；同期，通信数据链的毛利率分别为73.38%、85.48%和76.05%，毛利率波动大主要是公司接手的项目复杂程度不同。
从收入结构来看，雷电微力收入占比较大的是精确制导类产品，占比高达90%以上。据招股书披露，精确制导装备是指直接命中概率大于50%的制导装备，是现代高技术战争的关键性武器装备；通信数据链是指一种特殊的数字通信网络，将陆、海、空、天的战场感知系统、指挥自动化系统、火力打击系统和信息攻击武器系统等作战要素联结为一个有机整体的信息网络系统。
精确制导类产品主要包括精确制导相关的毫米波有源相控阵微系统和高频段毫米波前端等。正是由于在2018-2020年，雷电微力精确制导类产品的收入波动较大，使得营收波动也较大，尤其是在2019年，精确制导类M03和R03两个型号产品批量生产，导致收入大增。
通信数据链类产品主要包括星载毫米波有源相控阵微系统和机载数据链相控阵微系统等。2019年，雷电微力该类产品收入下降幅度较大，主要是公司按客户要求推迟了相关产品的交付计划。在上一年低基数的前提下，公司2020年收入增速较高。
实际上，由于军工行业的特殊性，雷电微力业绩波动较大本无可厚非，但公司业绩波动背后的流动性风险仍值得关注。
从营收构成来看，雷电微力一个很明显的特征是前5大客户几乎贡献了全部的收入。2018-2020年，前5大客户销售占总营收的比例均接近100%，客户集中度畸高由此可见一斑。
招股书显示，雷电微力最主要的客户为军工集团下属的C01单位和B01单位。2019年及2020年前三季度，公司对上述两个客户的销售收入合计分别为2.74亿元、1.66亿元，占公司主营业务收入的比例分别为92.47%、83.83%，预计未来也将保持较高比例。雷电微力将此归于中国军工行业高度集中的经营模式导致军工企业普遍具有客户集中的特征。
雷电微力认为，武器装备的最终用户为军方，而军方的直接供应商主要为各大军工集团，其余涉军企业则主要为该等军工集团提供配套供应。由于各大军工集团业务的侧重领域不同，导致相应领域的配套企业销售集中度较高。
问题的关键在于，在公司经营规模不断扩大、营收大幅增长的背后，雷电微力的应收账款规模也在不断增加。数据显示，2017-2019年，雷电微力应收帐款及票据分别为1.07亿元、1亿元、2.52亿元，占流动资产比例分别为的67.30%、41.49%、51.85%，占比处于较高水平。
一般而言，对军工企业来说，由于军方通常处于强势地位，回款速度普遍较慢，因此，在这种特殊的客户关系中，雷电微力的话语权并不高，由此导致应收账款高企，可用流动资金并不多。
数据显示，2017-2019年及2020年上半年，雷电微力经营活动产生的现金流量净额分别为-4002.71万元、-4294.71万元、-33.89万元、-8158.81万元，均为负值，主要是存货或应收账款的增加导致公司现金流压力较大。且2019年，雷电微力销售商品、提供劳务收到的现金占营业收入的比重较上一年下滑65.7个百分点，净现比也为负值。在这种经营背景下，公司不得不靠股权融资及短期借款来维持经营。
据招股书披露，雷电微力正处于研发储备的关键时期，需要大量的资金投入，而这样的资金基础可能会掣肘公司技术发展。且随着经营规模的扩大，雷电微力在现金流方面的压力也将更大。公司坦言，随着经营规模和研发规模的不断扩大，营运资金需求将日益增加，公司经营活动现金流量净额持续为负导致出现流动性风险的可能性也在增加。
（责任编辑：关婧）
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