当你还没体会到，这东西好喝在哪里，为什么那么多人排队要喝？网红奶茶，已经要ipo了。
奈雪的茶，赶在一直被当作其最大对手的喜茶之前，冲刺ipo，有望成为网红奶茶第一股。
然而，尚在亏损的奈雪，忙不迭的冲刺ipo，对资金如此如饥似渴，亦被称为“流血上市”。
实际上，奈雪创始人彭心的愿景十分宏大，远远不是上市敲钟。
喜茶，并非她的对手，彭心梦想的星辰大海，是取代星巴克。在一次媒体采访中，她如是说：
“即使是我们和喜茶都开在一些购物中心，但营业额相互之间没有太大影响，现在还是一个共创大市场的阶段，可能原来有一些不喝奶茶的白领也开始喝了，原来坐在星巴克的人，现在坐到了这里。”
头顶移动互联网网红品牌的光环的奈雪，迫不及待的ipo，究竟是渴求资金的“流血上市”，还是为了梦想的冲刺？
丽尔摩斯来给大家深扒，奈雪招股书中，网红茶饮品牌的真相。
1 奈雪的财务现状：增速放缓、流动负债高企、资金链紧张
奈雪的数据，首先是否符合高速成长期公司的模型呢？以奈雪的财务数据对标这个模型，就能读出奈雪的秘密。
首先看收入。理论上说，高速成长的企业，其规模会迅速扩张，收入增速极快。
奈雪2019年实现了同比130%的收入增长，而2020年前9个月，同比增长只有20.8%。
即便考虑新冠疫情影响，奈雪的营收增速，实在不够好看。
一家年轻的“高成长型公司”，可以亏损，经营现金流可以长期为负……然而，营收的高增长，是对自身实力最重要的证明，也是说服资本唯一的论据。
反之，营收增速放缓，远远比亏损更加恐怖。
在看单店销售额，亦是下滑趋势。
同时，招股书显示，截至2017年、2018年、2019年及2020年前三季度，奈雪的茶门店数量为44家、155家、327家和422家。截至2021年2月5日，门店总数增至507家。
其中，2019年及2020年前三季度相比上一报告期门店分别净增172家和95家，门店增速呈下降趋势。
其次，看利润。高成长期公司，前期一定亏损，中后期实现盈利。
奈雪一直在亏损，可以说符合成长期公司，“以规模换利润”的成长逻辑。
具体来看，奈雪的茶2018年、2019年净亏损分别为6970万元、3970万元。2020年前三季度，其净亏损2750万元，同比2019年同期的净亏损390万元扩大605.1%。
可以看出，随着营收的增长，奈雪的亏损幅度逐年在收窄。然而，2020年，亏损却同比放大了。
当然，对于成长型公司，20亿的营收，亏损2750万，这个数据也并不难看。
再次，看现金流。
高速成长期企业，最大特征就是“加速扩张”。
首先，经营活动现金流有可能是负数，因为在大规模扩张中，经营性支出会激增，在成长中后期，这一数据才会转正。
其次，投资活动现金流也是负数，高速成长企业跑马圈地买买买，长期的资产投入会剧烈增长。
最后，筹资现金流则是正的。高速成长企业的经营、投资都是消耗现金的，筹资如果跟不上，说明资本市场都不看好其未来发展，企业筹不到钱，结局就是资金链断裂，关门大吉。
而优质的成长型公司，哪怕是经营、投资两项现金流都是负的，资本市场看好其长期发展仍然会大笔掏钱给公司去烧。特斯拉2009年资金链差点断裂，关键时刻，发行可转债被认购，2500万美元到手，才解了燃眉之急。
对比一下奈雪：
2018年、2019年与2020年前三季度末，
奈雪的经营活动所得现金净额均为正数，分别为2.01亿元、4.16亿元、3.99亿元。
一方面说明奈雪有相当不错的造血能力，业务现金流良好，现金流良好，利润表显示亏损，也说明公司有大量应付账款，对上下游有议价权。另一方面，则说明奈雪在经营上的扩张并不激进，甚至相当谨慎，门店增速下降也符合这一思路。
这种策略，并不符合高成长型企业一贯的激进、大胆。
投资活动现金流是负的，负2.1亿，负2.91亿，负1.82亿。奈雪一直都在做长期的资产投入，这符合成长型公司的经营策略和财务模型。
筹资活动现金净额分别为1.81亿元、负2.29亿元、0.80亿元。成长期公司很少派发股利，那么筹资现金流一度为负，2020年才有了0.8亿的正现金流，这些数据说明，公司的外部融资并不顺利，缺口较大，资本对公司不够大方。
现金及现金等价物分别为1.86亿元、0.81亿元、3.77亿元。2020年前9个月的情况更为明显，大笔的经营活动现金流正向流入，大笔的现金等等价物趴在账上。
看完现金流量表，再结合利润表，奈雪的财务谜题出现了：
一家年轻的公司，一家以“高成长”为标签冲刺ipo的公司，让这么多现金趴在账上睡觉，不敢花钱，意欲何为？
一种可能性是，奈雪对后市持有谨慎的预期，放慢扩张速度，攒足了现金，以期渡过漫长的冬天，蓄势待发。
另一种可能性，一家成长期企业，找不到合适的投资标的，经营目标过于保守，不作为。
同时，资本对这家公司，并不大方。
那么，不敢花钱的奈雪在怕什么？
看负债。高成长型企业，资产规模快速增长，负债快速增长，也是正常现象。
看数据，截止2018，2019，2020年9月30日，奈雪的流动负债净额，是5.65亿，9.31亿、10.86亿，10.52亿。
对比一下同期的流动资产，可以说，奈雪不是不敢花钱，而是，已经到了资不抵债的地步。
所谓流动负债，是企业将在1年内或超过一年的一个营业周期内偿还的债务。
流动负债主要包括：短期借款、应付账款、应付票据、应付工资、应付福利费、应交税金、应付股利、应付利息、预收账款、预提费用、其他应付款、其他应交税款等。
总结如下：
总的来说，奈雪自身有造血能力，不依赖外部融资，营收可以持续增长，经营活动现金流为正，说明了奈雪的产品切切实实的有市场，不愁卖。
奈雪营收虽然一直增长，但是增速开始放缓，对成长型公司而言，这是远远比亏损更恐怖。
一家尚在亏损的成长期企业，现金及等价物却节节攀升，到2020年达到高点。放任大量现金趴在账上睡觉，而不是开足马力投资和经营，谜底如何？
奈雪是典型的由运营效率驱动的模式，俗称薄利多销的商业模式：产品本身没有护城河，利润低、可替代性强；但是，公司靠着前端强大的流水，以给供应商的应付账款来筹集运营资金，因此应付账款高企。与此同时，公司存货很少可以忽略不计，因为周转率超高；同时，应收账款也接近于0，因为客户购买商品，直接付现金。
这个模式的护城河，就是靠对上下游的议价权。
但是，公司流动负债高企，资不抵债。而且，奈雪融资能力跟不上，筹资活动现金流告急，如果再筹不到钱，公司就面临资金链断裂。
所以，奈雪不得不降低开店速度，冲刺ipo，让资本输血，以支撑公司摇摇欲坠的资金链。
2 竞争情况：市场一片红海，前有喜茶，后有蜜雪冰城
首先，茶饮品牌的崛起，源自现制茶饮对传统预制饮品的替代。自21世纪以来，传统预制饮品，逐渐被年轻人视为out，被千禧一代慢慢抛弃。
按零售消费价值计，中国现制茶饮2020年的市场总规模约为1136亿元，预计到2025年将达到3400亿元，复合年增长率为24.5%。在这个千亿市场上，喜茶和奈雪的茶一直是行业的前两名。
现制茶饮当然不是新生事物，早在10年前，它就已经出现在街头巷尾。
第一批现制茶饮品牌，COCO、快乐柠檬、一点点进入市场并迅速发展，这些店的选址策略都是街边小店，随时能买到，客单价在20元以下，连锁方式以加盟为主。
奶茶产品，能够吸引消费者，首先是成瘾机制。无论奶茶、果茶，都是“三高”：高糖、高脂肪、高热量。早起的现制茶饮，大多使用袋泡茶＋奶精。
哪怕是后来者喜茶和奈雪，产品也仍然是以“三高”让用户成瘾，喜茶赖以成名的芝士茶，高糖高脂肪高热量之外，口感上加了冰块，让用户不知不觉就产生依赖。
早期，现制茶饮品牌主要的竞争，还是“产品好喝”，各家比拼的是奶香的味道，从用奶精到用鲜奶、果酱变成新鲜水果，使用原叶茶做基底，做奶盖、加芝士等等。
但是，单靠茶饮产品，品牌无法形成竞争壁垒，领先的时间太短了，模仿和抄袭的成本低到忽略不计。
2012年以后，移动互联网时代，现制茶饮新品牌出现，奈雪的茶和喜茶先后创立。
这些品牌区别于上一代现制茶饮品牌，得以存活下来，拿到融资，都有自身的护城河。
要么是打造了新的概念，比如奈雪的“第三空间”，直接对标星巴克，打造舒适的、有设计感的空间，所谓“以空间体验和爆款产品为卖点的新式茶饮”，push一个“生活方式”。
要么以互联网起家，依托业已成熟的互联网渠道，微信、美团、支付宝，主打外卖和即饮即走，喜茶正是其中代表。
与此同时，有17年历史的现制茶饮品牌蜜雪冰城，在2020年6月醒目打出“全球门店突破10000家”横幅。2019年底，蜜雪冰城的门店突破7000家，在疫情肆虐的2020年，蜜雪冰城以平均1天开20家店的速度，狂飙突进到万店。
蜜雪冰城以“性价比”著称，万店多布局在三四线及以下城市，以加盟方式连锁经营，号称茶饮行业的拼多多，平均销售单价在10元左右。奈雪的这一数据是43元，远高于业内每单平均销售单价是35.5元。
现制茶饮当然吸引了资本的目光，自2018年以来，现制茶饮行业的融资事件超过20起，融资总额近30亿，天图、达晨、IDG等知名投资机构纷纷入局。其中，奈雪的茶和喜茶是最亮眼的双子星。
但是，2020年，获得过亿融资的却仅有喜茶、乐乐茶、茶颜悦色三家。喜茶完成新一轮融资后，估值达到了90亿元，奈雪更是直接冲刺ipo。
融资能力的高下之别，迅速拉开了玩家们的身位。
从奈雪的现金流量表就可窥见一二，几个头部品牌的钱袋子鼓起来之后，纷纷扩张，截止2019年，主要品牌都已经初步完成在国内一二线城市的覆盖。
而尾部品牌慢慢淘汰。可以说，市场格局，已经初步奠定。
千亿级的市场潜力、较低的进入门槛，再加上门店数量增多、同质化加剧、成本上升等因素，茶饮行业逐渐从蓝海走向了红海。据媒体统计，2017年，奶茶店的存活率不到两成，开店数为9.6万家，关店数却高达7.8万家。到了2019年，共有3478家企业吊销、注销，同时奶茶行业中经营异常企业数达到2.18万家，业内出现“九成不盈利，仅一成盈利”的说法。
在这个最好的，和最坏的时代里，“茶饮行业下半场”的大幕比人们想象的拉开得更早，前有coco，一点点等街边档口品牌，后来者有互联网新贵喜茶、农村包围城市、立足五环外的蜜雪冰城……
在这一片红海中，奈雪成为活下来的头部品牌之一，已经尤为不易。
那么，奈雪是靠什么，杀出重围，能够冲刺ipo呢？
3 奈雪的护城河
如前所述，单靠茶饮产品，任何茶饮品牌都无法形成竞争壁垒。
奈雪的护城河，从它的各项成本占比中，可以窥见一部分。
选址优势：
材料成本、员工成本构成了奈雪的茶主要的支出。招股书显示，2018年度、2019年度与2020年前三季度，材料成本占比分别为35.3%、36.6%、38.4%，同期员工成本占比分别为31.3%、30.0%、28.6%。
奈雪的材料成本占比缓慢升高，而租金成本占比本就不高，在2020年甚至达到了3.1%的低位。
而招股书显示，截至2020年12月31日，按2020年商品交易总额计，中国排名前50的购物中心有28家开设有奈雪的茶。
当然，对比喜茶，奈雪的店铺数量其实并不占优势：
然而，在丽尔摩斯的采访中，有数位投资人表示，随着现制茶饮市场大局初定，头部品牌的露出，购物中心和shoppingmall里，最优质的点位已经被头部品牌占据，在最高客单价和选址范围内的门店，目前留下的品牌，就是喜茶、奈雪的茶。
实际上，能在核心购物中心的底商规模化开店，这不是钱就能买到的护城河，而是由先发优势、产品、品牌势能综合决定的。而市场后来者，再想和喜茶、奈雪竞争，难度很大。
在产业链上下游的议价能力：
回看奈雪的利润表和现金流量表，公司一直亏损，可经营现金流长期为正，还有增长。
考虑到利润表按权责发生制，现金流量表按收付实现制。奈雪该付出的钱没付，占用了产业链上的资金，包括应该支付给供应商的应付账款、应付票据。
这种情况有两种可能性，第一是企业在产业链上具有竞争优势，在上下游话语权很强，可以占用供应商的资金。
第二，是企业经营情况不佳，拖欠债权人款项严重，经营性流动负债越来越多。
丽尔摩斯倾向两种情况同时存在，如果奈雪毫无话语权，供应商不会几年如一日的和他合作了。
招股书显示：
“截至2020年9月30日止九个月，我们与超过300名知名原材料供应商开展合作，并与其中十大供应商有平均超过两年的合作关系。截至2018年及2019年12月31日止年度以及截至2020年9月30日止九个月，我们向五大供应商作出的采购额分别占于该等期间总采购额的28.0%、23.8%及24.2%。”
品牌势能：
2015年，奈雪在深圳创立。出现伊始，奈雪主打茶饮和软欧包，单杯价格在22-32元之间，软欧包16-24元一份。目前，奈雪和其姐妹品牌“台盖”在全国门店超过300家，以全直营方式经营，未开放加盟。
奈雪从门店选址、装修，到产品营销，无不围绕的“年轻人”展开。
奈雪的店选址在商业综合体、潮流商业街，平均面积在260㎡左右。装修投入不菲，有些门店甚至打造成奢侈品店。
2019年11月，奈雪全球最大门店：深圳的奈雪梦工厂开业，面积达到1000平方米，有茶饮、零售、酒屋、茶饮、牛排等15种业态，被业内视为多场景新零售模式。开业前三天，梦工厂销售额就突破了百万。
实际上，自2019年以来，咖啡、酒、奶茶三大品类边界逐渐模糊，喜茶、奈雪、星巴克、瑞幸均推出了跨界创新产品。
对标品牌喜茶，其门店选址和奈雪类似，然而，其门店的面积却远远小于奈雪，仅仅在100㎡，甚至更小。喜茶门店整体设计简约时尚，座位区摆上几张桌椅。
显然，奈雪区别于喜茶的是，更舒适精致的“到店”的体验，包括聚会场景，首先满足了年轻人社交分享、秀存在感的需求：年轻用户来到装修的美美哒的店里，可能第一件事并非喝饮料，而是打卡、拍美照发到社交网络。
奈雪作为移动互联网时代的原住民品牌，诞生就带着移动互联网基因，奈雪第一时间就想到抓住年轻人的心。
在合作秀存在感方面，奈雪不遑多让，比如，与“知识的雕琢者”局部气候调查组做文化领域跨界，将茶饮和科普结合，带动茶文化在年轻人中传播。
520表白节，奈雪与凤凰新闻客户端一起合作“测试未来的ta是怎么样”小测试。
奈雪*毕加索达利真迹展览，奈雪*oppo手机……
以上营销事件，无不是抓住年轻群体为目标，成功为奈雪积累了一定的品牌势能，打早了自己的品牌文化。
品牌势能，首先带来流量，其次，决定着上述两个护城河的深度：即决定着门店租金的议价能力，入驻商业综合体的成本；其次，决定着对上游供应链的议价能力。
4 奈雪的挑战
奈雪能否成功走上“取代星巴克”之路，其未来发展还有诸多问号。
奈雪的第一个问题在于，现制茶饮产品本身，没有竞争壁垒。
一个现制茶饮品牌，想要杀出重围，必须要在商业模式和营销策略上精耕细作。
对标星巴克，本土现制茶饮与咖啡店的竞争已经开始，但是现制茶饮店的社交场景还不稳定。
首先，现制茶饮品牌靠着精致的装修、商业综合体的选址，和互联网话题营销占领了用户的心智，但是，用户对于茶的第三空间交流，社交分享，尚未形成稳定习惯。
相比之下，而星巴克的“第三空间”，商务场景早已稳定。
实际上，奈雪单店的投资成本巨大，而日均销售额增速放缓，盈利能力还非常有限。
让用户在奈雪形成稳定的习惯，是奈雪下一步一定要做的事情。
第二个问题，就是互联网营销手段的保质期。
众所周知，很多买奈雪的用户并不仅仅喝茶的，只是来合影拍照打卡的。奈雪目前还拥有新鲜网红品牌的势能。
但是，长期来看，排队消费、朋友圈最红的茶……等等营销话题的使用也让消费者审美疲劳。消费者的刺激阈值未来只会越来越高，从众、跟风的非理性消费需求，持续时间有限。
何况现在互联网网红商品每小时更新无数次，炫耀几款网红奶茶带来的满足感，亦难以长久。
如何维持自身的品牌势能，如何深挖护城河，奈雪还需要做更多努力。
当然，奈雪务必要ipo成功，否则，公司资金链断裂，什么护城河都是镜花水月。
来源：丽尔摩斯-黄秋丽 杨琰
（责任编辑：蒋柠潞）