凤凰网《风暴眼》出品
作者|段玉 编辑|董蕊 策划|王振宇
11月19日，鹰瞳科技的股价已经较发行价每股75.1港元跌去了12%。
在这上市10多天的时间里，鹰瞳科技的股价表现只能用“冰冷”来形容。上市首日开盘即破发，股价一度跌去12.12%。截至收盘，跌幅达9.45%。
第二个交易日（11月8日），鹰瞳科技再次以暴跌9.12%收盘，两个交易日下来，其市值已经缩水近1/5。
近一周，鹰瞳科技的股价开始稍稍回暖，但是想要回到发行价仍有不小距离。
欲戴王冠，必承其重。事实上，拿到“医疗AI第一股”名头的那一刻，对于鹰瞳科技商业化能力的考核才真正开始。而在其长期亏损、营收结构单一等问题暴露之后，股价就是资本市场态度的真实反映。
眼下，医疗AI企业也已纷纷涌入赛道下半场，鹰瞳科技能否顶住种种压力、守住自己的“钱景”？
赶路的鹰瞳：长期亏损或成“原罪”，商业化模式待考量
其实“医疗AI第一股”这个名头，鹰瞳科技可能想要，也可能不想要。
今年以来，港股市场一片惨淡，对生物科技类公司并不友好，开盘破发居多——选择这个时候上市，或许并非鹰瞳科技的本意。
但是又或许，它“必须”在这个时候上市。
有业内人士透露，鹰瞳科技与其第一大机构股东复星集团达成过类似于对赌协议的合作条件，条件就包括三年内上市。不过，鹰瞳科技随即向凤凰网健康否认了这一说法。
而关于上市，鹰瞳科技最开始想上的其实是科创板。今年1月19日，中信证券向北京证监局提交了鹰瞳科技的辅导材料，上市板块为科创板。6月4日，上述上市辅导协议终止。6月21日，鹰瞳科技申报稿被港交所受理。短短半个多月，鹰瞳科技就“弃科转港”。
值得注意的是，在鹰瞳科技的招股书中，也仅有2019年和2020年两个财务年度的业绩报告。不少业内人士表示，无论A股、美股、还是港股，公司IPO时大多都需要提交三个年度的财报。
从行业层面来看，彼时除了鹰瞳，医学影像AI领域的其他玩家——数坤科技、推想医疗、科亚医疗等也都递交了招股书，且前两家的估值比鹰瞳高出不少，其中数坤科技更是鹰瞳科技的近两倍。如果再晚，“医疗AI第一股”恐就落入了别家，形势对鹰瞳或许更加不利。
无论从哪种角度看，鹰瞳的上市都显得匆忙。不过，不管外界如何猜测，时机如何欠妥，一份好的成绩单和企业价值才是支撑企业在资本市场打拼的基石。而“长期亏损”，或许正是鹰瞳股价上涨乏力的原因之一。
今年以来，鹰瞳科技营收保持持续上涨，今年前半年的营收已经超过去年全年水平。但与此同时，亏损也在持续增加。
招股书显示，报告期内，鹰瞳科技的净利润分别为-8713.9万元、-7962.6万元，合计为-16676.5万元——即便亏损收窄，也无法掩盖不挣钱的事实。
医学影像AI的商业化落地主要有两种方式，一是作为医疗器械销售给诊疗机构（含体检机构），二是以医疗服务分成的方式收费。
其中，公立机构是医疗AI产品的主战场。不过，对于公立体系，如果要收费则必须进入收费目录。然而据上海长征医院刘士元教授在2020年医学影像AI大会上的透露，部分省份刚刚开始为AI产品建立收费目录，并且从开始建立到完善实施，“还有一段距离”。
进入收费目录的下一步还有进医保，而医保，才是患者医疗消费的真正动力。
根据安徽省发布的关于鹰瞳产品的定价指引，鹰瞳科技用来辅助诊断糖尿病视网膜病变的主打产品Airdoc-AIFUNDUS 1.0，在安徽省两家医院单次眼底影像分析的价格分别为140元和180元，并不便宜。相较之下，患者完全可以去顶级医院挂个专家号进行诊疗，还可以走医保。
对于医保这个话题，鹰瞳科技也在其招股书中坦言：“我们预期我们的Airdoc-AIFUNDUS 1.0在中短期内不会被纳入医疗保险报销目录。”
图片来源：招股书
而市场对此也给予了一定的即时反馈。2021年上半年，鹰瞳产品在社区诊所、体检中心等医疗机构场景的收入占比从52.8%下降到了20.9%；与之对应的，是保险、视光中心和药房等大健康场景的收入占比从39.5%上升到了78.8%。
图片说明：鹰瞳产品不同应用场景收入明细。图据招股书
综合一系列主客观因素，鹰瞳科技的上市时机恐怕还是不太成熟。但是既然已经上市了，就要直面资本市场的拷问。
单薄的鹰瞳：营收结构单一，高度依赖大客户
“上市无非就是另外一轮融资。”鹰瞳科技创始人兼CEO张大磊说过这样一句话。
这句话本身没有什么问题，医疗AI赛道需要大量的投入早已业界共识。但是，对于已经上市的企业，融资者喜闻乐见的肯定还是“能够自我造血”而不是“依赖他人输血”。
而一路奔波上市的鹰瞳科技，除了长期亏损、盈利模式难言亮点，在造血能力上，同样存有其他隐忧。
鹰瞳科技的产品线主要包括三大版块：用于检测及诊断的SaMD（医疗器械软件）、健康风险评估解决方案和独有的硬件设备。
其中，SaMD的核心产品主要有三款——Airdoc-AIFUNDUS (1.0)，旨在辅助诊断糖尿病视网膜病变，以协助医生做医疗诊断；Airdoc-AIFUNDUS (2.0)，旨在辅助诊断高血压性视网膜病变、视网膜静脉阻塞及年龄相关性黄斑变性；以及Airdoc-AIFUNDUS (3.0)，旨在辅助诊断病理性近视及视网膜脱离。
图片说明：鹰瞳科技产品组合详情。图据招股书
目前，除了Airdoc-AIFUNDUS (1.0)已经获批，并且在同类产品中首个获得国家药监局第三类医疗器械证书。Airdoc-AIFUNDUS (2.0）刚刚进入临床试验阶段，Airdoc-AIFUNDUS (3.0）尚未开始临床试验。
不过，直到今年一季度，Airdoc-AIFUNDUS (1.0)才开始产生收入。截至二季度末，共产生351.3万元的收益，占比7.1%。鹰瞳科技营收中的大头还是来源于其健康风险评估解决方案版块。2019年、2020年和2021年上半年，该版块的营收占比分別为71.8%、89.9%及79%，结构非常单一。
图片来源：招股书
不仅如此，鹰瞳科技的营收还高度依赖大客户。
2019年和2020年，鹰瞳科技五大客户的销售总额分别为2560万元和4080万元，分别占公司各期间总收入的84.1和85.5%。其中，第一大客户爱康国宾的销售额分别为1320万元和2080万元，分别占到公司同期总收入的43.5%和43.5%。
对此，鹰瞳科技也在招股书中表示，若公司前五大客户的业务、经营及财务状况存在任何重大不利变化，均可能对公司造成重大不利影响。
除了大客户，鹰瞳对其五大供应商也存在高度依赖。同样是招股书显示，2019年和2020年，公司五大供应商的采购额分别占92.1%和70.4%，同期最大供应商的采购额为45.1%和25.0%。因此，鹰瞳科技也坦言，依赖少数供应商的眼底相机及原材料，供应商运营中的重大中断或会影响运营。
从风险投资的角度说，鸡蛋不能放在一个篮子里，企业经营亦是如此。不管是生产端还是销售端，鹰瞳科技都需要进一步拓宽渠道，尽可能规避外界波动对自身的影响。
从企业稳固发展的角度说，鹰瞳科技更需要解决的还有“自我造血”欠佳的问题，因为资本市场留给每一位玩家的时间都是有限的。
日不我与的鹰瞳：数据安全法施行、竞品纷至沓来
如果说，调整好产品与营收结构，挖掘出更好的商业化路径，是一场鹰瞳与自我的战争，鹰瞳还能留出些许自我把控的时间。那么，国家数据安全的大锤之下，巨头环伺、竞品后继，则已经是鹰瞳不能把握的未知因素。
2021年9月1日，《数据安全法》正式施行，这是我国第一部有关数据安全的专门法律，医疗数据的安全尤甚。医疗大数据已经成为国家重要的基础性战略资源，鹰瞳科技当前所建的数据库，未来也面临一定的监管风险。
据此前药监局的公告，鹰瞳医疗的产品包含客户端软件和服务器端软件，产品服务器端部署于阿里云，客户端部署于客户端计算机，服务器端与客户端通过互联网进行加密的数据交互。
然而，在今年2021年8月23日，阿里云就曾闹出负面。有员工未经用户同意擅自将用户留存的注册信息泄露给第三方合作公司。尽管不可相提并论，但是医疗数据泄露始终就像一把达摩克利斯之剑，一旦挥动，企业又该如何收场？
至少鹰瞳的招股书是提前有了说明：“我们的业务受制于与数据保护有关的多种法律、规则、政策及其他义务。任何机密信息及数据的丢失或未经授权访问或发布均可能令我们面临重大的声誉、财务、法律及经营后果。”
图片说明：鹰瞳科技关于数据安全相关风险的说明。图据招股书
前方是数据安全法压顶，后方还有追兵环伺。利用AI进行糖网病变筛查，硅基智能、致远慧图、体素科技等医疗AI玩家也在相继布局。
以硅基智能为例，这家公司与鹰瞳同批获得三类证，两家的进度几乎是一模一样。致远慧图的糖网AI产品也在2021年6月获批三类证，鹰瞳科技的先发优势并不明显。
除了创业公司，BAT也早已在医学影像领域积极布局。2018年11月，百度发布AI医疗品牌“百度灵医”，其中就包含“AI眼底筛查一体机”，并称10秒就可生成筛查报告。
腾讯觅影研发的AI眼底疾病筛查系统，支持7大常见眼底疾病与20余种罕见眼底疾病的检测。据国家药监局今年的一份公告，腾讯觅影应用于眼科和消化内科的青光眼眼底图片分析和结直肠消化内镜AI产品，进入了创新产品绿色通道。而腾讯觅影的青光眼AI产品一旦获批，或将与鹰瞳上述的AIFUNDUS系列规划产品进行正面竞争。
图片来源：招股书
想要保持竞争力，就要不断进行产品升级。通过视网膜可以观察到200多种常见疾病，目前鹰瞳做到了其中55种，更多病种需要被识别扩充。然而，一些病种的样本规模太小，需要花费更多成本进行产品研发和验证。毕竟，做了快6年时间，鹰瞳也只有一款糖尿病视网膜AI产品获批三类医疗器械。
与此同时，2019至2021年上半年，鹰瞳的研发开支分别为4121.2万元、4230.9万元、2400.5万元，研发投入力度却在逐年降低。
图片来源：招股书
“通过视网膜影像监测血管和神经问题，至少需要50年长跑。”这是鹰瞳科技创始人张大磊曾多次公开表示的观点，但是在诸多问题已然暴露、诸多挑战随之而来的当下，市场是否还会为鹰瞳留足50年时间？
恐怕还是大浪淘沙，是金才存。
（责任编辑：田云绯）
