公司的成长边界:1)招录赛道是700亿大市场,招录规模合计超190万人,公务员占比仅有7%左右,市场规模被低估;2)教招是公司第一轮品类扩张,预计尚有3倍以上的空间,而以考研、学历提升等为代表的众多项目待爆发,空间巨大;3)公司网点类似商超,中后台似产品研发及供应链,扩赛道似丰富SKU,扩充品类以解决大学生就业为最终目的。因此,公司的成长边界短期可以看招录市场的充分开发,中长期围绕大学生就业做价值提升。
潜在风险详解:1)疫情影响下流水和业绩出现季节性扰动不可避免,从我们跟踪的数据来看,5月教招强势恢复,但大部分省考、事业单位持续延期;2)竞争格局尚难改变,无论是线下的华图还是线上的粉笔,在产能供给、招生能力、管理能力和品牌效应上跟中公差距较大;3)所谓“大存”是借壳特殊情况的需要,预计2021年到期解决,“大贷”是教学基地建设需要,预计还会增加,但我们认为这是合理的再生产投入。
中公核心竞争力在于全产业链优势和品牌效应:1)公司所处行业高度分散&高度波动,提高了行业竞争门槛,尽管市场的准入门槛低,但是跨区域规模化发展难度大,因此全国性机构风毛菱角。2)培训行业的产业链短,每个培训机构都是“全产业链”覆盖,机构的对比其实是全产业链的对比。中公前端网点覆盖渗透最广,获客地理半径最短,容易形成区域品牌效应;后端教研供给是竞争对手的数倍,加上公司拥有一套较为有效的三元独立垂直运营体系,因此产品的交付效率和能力远超竞争对手。
盈利预测:我们预测公司2020-2022年的营收分别为138.33亿、190.1亿、254.95亿,净利润分别为25.76亿、35.88亿、48.50亿,EPS分别为0.42元、0.58元、0.79元,对应目前股价的PE分别为68倍、49倍、36倍,我们认为未来2-3年招录反弹扩招趋势确定,3-4年后依旧是高校毕业生就业高潮,退休补新需求则是长期刚需,首次覆盖,给予“推荐”评级。
风险提示:1)疫情影响带来的同比扰动;2)行业政策变动;3)管理效率下降;4)重大负面事件冲击;5)竞争格局改变。
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